處境尷尬，高通：我到底要不要收購恩智浦

高通公司收購恩智浦需要支付 380 億美金，這將耗光高通公司所有現金，并留下一大筆債務；

在我看來，這筆買賣的風險和回報不成正比，高通公司股價未來一段時間的表現好不了。

去年 10 月份，高通宣布以每股 110 美金的代價收購恩智浦半導體，總價值高達 380 億美金。高通將以現金加 110 億美金債務的形式完成這次收購。

所以，第一個顯而易見的結果就是高通將從一個持有豐富現金流的公司轉向凈負債型公司。

截至最近這個財季，高通公司手上共有價值為 378 億美金的現金、等價物和有價證券，債務為 219 億美元。 因此，收購恩智浦半導體之后，該公司手頭現金將消耗殆盡，同時留下 219 億美元債務。

請注意，收購恩智浦之后，這筆債務將占到高通公司總營收的約三分之二。 即便高通能夠應付得了這筆債務，但它會給資產負債表帶來巨大變化。屆時，公司管理層也將面臨很大的壓力。 有時候，受到的壓力太大容易導致犯錯，我認為高通正在受到一次又一次打擊。

我們知道，高通最近這個季度受到了三個主要因素的不利影響：

1、向黑莓一次性支付了 9.4 億美金；

2、向韓國自由貿易委員會一次性支付了 9.27 億美金；

3、和蘋果的訴訟導致 QTL 業(yè)務部門的營收損失。

鑒于高通公司手頭尚握有大量現金，所以前兩筆支付款不會對資產負債表造成重大的長期影響。 然而，它和蘋果的官司會造成長期惡劣影響。在我看來，高通公司最終將失去蘋果這個大客戶，這將使得其 QTL 部門的收入在未來某個時候出現大幅下降。

為什么與蘋果的官司會在將來造成嚴重后果？高通第三財季調整后的收入僅為 12 億美金，而 QTL 占了大頭。需要指出的是，QTL 營收季度環(huán)比下降 56%，和去年同期相比，下降 51%。如果 FTC 的起訴被法庭受理，而高通輸掉官司，其專利授權業(yè)務將遭受滅頂之災。

那么高通的 QCT 業(yè)務部門的營收如何呢？這塊業(yè)務倒不壞，上個財季，QCT 業(yè)務錄得 40.5 億美金營收，同比增長 5%，但是，在這個市場上，5%的增長基本上相當于沒有增長。這個增長速度根本沒辦法支撐高通股價的上升。

需要指出的是，上個財季 QCT 部門稅前利潤僅為 5.75 億美金，所以，如果少了 QTL 業(yè)務的營收和利潤，高通的盈利能力就顯得很差了。

來看看收購恩智浦這筆買賣
高通為收購恩智浦開出的價格是恩智浦全年營收的 4 倍，折合市盈率 15 倍。和這段時期以來其它收購比起來，看起來這個價格還算合理。

高通之所以收購恩智浦，看中的是其快速增長的汽車業(yè)務，是對汽車市場的一種押注。不過，根據恩智浦 2017 年第二財季財報，恩智浦汽車部門的營收僅增長了 9%。

9%這個數據不算差，所以資本市場對高通給出的收購價格也沒有太大反應。

但是，押注汽車市場的不只是高通一家科技公司。Alphabet 有 Waymo，英特爾最近收購了 Mobileye，黑莓也對此抱有很高的期望，英偉達也在押注汽車板塊，全球范圍內，還有其它數百家公司押注這個市場。

我承認，汽車芯片和自動駕駛技術將成為未來的增長動力，我不確定的是，高通花了 380 億美金巨資，購買一個增長率只有 10%的部門，到底值不值得。

在剛剛結束的這個財季，恩智浦公司的總債務為 65.5 億美金，現金為 22.4 億美金，所以其凈債務頭寸為 39.1 億美金。再加上高通收購恩智浦之后留下的 219 億美金，新高通的債務總額將達到 258 億美金。

而且，你可能知道，行動派投資人 Elliott Management 購買了恩智浦 6%的股份，它希望高通能以每股 130 美金的價格回購這些股票，所以，高通真想完成對恩智浦的收購，代價肯定會超過以每股 110 美金計價的 380 億美金。

在我看來，如果 Elliott Management 真的這么做，高通應該退出這項交易，管理層就坡下驢，借口也很完美。

結論
我理解高通管理層的立場，如果蘋果在官司中獲勝（我敢肯定會是這么個結果），高通要努力尋找能夠取代其授權許可營收的業(yè)務，但是，收購恩智浦實在不是一個好主意。

我認為，幾年后，我們現在所看到的汽車熱潮將會逐漸消退，汽車芯片的高溢價和豐厚利潤也會隨之消失。

我認為，高通應該擱置收購，靜觀其變。我會等待高通和蘋果的官司結果，以及 FTC 訴訟的結果。如果高通都輸了，它仍然有大量現金支付股息和回購股份，即使沒有了專利許可業(yè)務的收入，它依然可以盈利。

事實上，我認為收購恩智浦的風險太高，它會大幅推高資產負債表上的債務。

當業(yè)界公布一條收購消息時，市場通常會立即以股價的形式反映對這筆收購的態(tài)度。

高通公司于 2016 年 10 月 27 日宣布收購恩智浦的消息時，高通股價在 67 美元左右。如果這筆交易對高通有利，市場應該會推高高通的股價，但是，正如你所看到的，事情截然相反，自那時以來，高通的股價已經下跌了大約 15 美元。

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