禾賽激光雷達(dá)的Q3-光鮮數(shù)據(jù)背后的隱憂

11月13日，禾賽科技公布了2023年第三季度財(cái)報(bào)。

財(cái)報(bào)總結(jié)的數(shù)據(jù)很好看。營(yíng)收方面，禾賽科技第三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.5億元，同比增長(zhǎng)33.5%。前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.2億元，同比增長(zhǎng)65.8%。

交付量方面，禾賽科技第三季度激光雷達(dá)交付量為47440臺(tái)，同比增長(zhǎng)125.5%；其中ADAS激光雷達(dá)交付量為40593臺(tái)，同比增長(zhǎng)143.2%。同時(shí)，2023年前三季度激光雷達(dá)總交付量為134380臺(tái)，同比增長(zhǎng)307.9%；其中ADAS激光雷達(dá)交付量達(dá)114482臺(tái)，同比增長(zhǎng)516.6%。

僅從Q3財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，禾賽科技取得了非常不錯(cuò)的成績(jī)，營(yíng)收和出貨量均實(shí)現(xiàn)大幅度上漲，相比起來(lái)，國(guó)外老牌激光雷達(dá)供應(yīng)商Lumina，InnovizQ3交出的成績(jī)，毛利率還是負(fù)的。而禾賽已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度毛利率保持在30%以上，確實(shí)是相當(dāng)能打了。

禾賽科技11月14日上午9點(diǎn)召開(kāi)了財(cái)報(bào)電話會(huì)議，我聽(tīng)了一下重播。會(huì)上CFO提到兩個(gè)重要信息：

一是明年單月平均交付會(huì)達(dá)到4萬(wàn)以上，全年交付在50萬(wàn)以上。

二是將在東南亞和北美建廠。

東南亞建廠不知道是什么目的，有可能是在為日韓系客戶做準(zhǔn)備；另外中國(guó)國(guó)內(nèi)客戶，禾賽已經(jīng)規(guī)劃了上海嘉定的麥克斯韋工廠；北美建廠的原因，推測(cè)是為了供給北美客戶，例如北美三大汽車(chē)廠和相應(yīng)的新勢(shì)力。至于特斯拉，前段時(shí)間路透社報(bào)道過(guò)，墨西哥的某州長(zhǎng)宣傳特斯拉的兩家供應(yīng)商，其中一家為禾賽，將在墨西哥北部投資2.6億美元建廠，不過(guò)這個(gè)邏輯對(duì)于特斯拉貌似行不通，除非特斯拉未來(lái)采用激光雷達(dá)，但顯然有點(diǎn)牽強(qiáng)。

禾賽目前的出貨量主要來(lái)自于兩種產(chǎn)品：一種是ADAS激光雷達(dá)，也就是汽車(chē)頭頂上那個(gè)。目前主要在售型號(hào)是AT128，128線半固態(tài)激光雷達(dá)。

另一種是給robotaxi用的機(jī)械試?yán)走_(dá)。主要客戶為百度Apollo。2021年5月18日，百度Apollo與禾賽科技簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，百度Apollo將定制禾賽科技全新架構(gòu)激光雷達(dá)用于第五代完全無(wú)人駕駛共享無(wú)人車(chē)（Robotaxi）。另外，2023年一季度禾賽宣布贏得了有史以來(lái)最大的一單Robotaxi訂單。

同比數(shù)據(jù)的數(shù)字游戲

單看同比數(shù)據(jù)的話，禾賽的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)確實(shí)是非常好看，但如果仔細(xì)去看環(huán)比數(shù)據(jù)的話，其數(shù)據(jù)就不是那么光鮮亮麗了。

如果只看同比數(shù)據(jù)，Q3的各項(xiàng)數(shù)據(jù)均實(shí)現(xiàn)了100%以上的增長(zhǎng)，但其實(shí)搭載激光雷達(dá)的車(chē)型大部分都是2022年才開(kāi)始量產(chǎn)上市。禾賽目前的最大客戶就是理想。從禾賽官網(wǎng)公布的項(xiàng)目定點(diǎn)時(shí)間來(lái)看，雖然禾賽截止到目前為止已經(jīng)拿到了14家OEM的項(xiàng)目定點(diǎn)，但目前在出貨的應(yīng)該基本上都是供給理想的。理想L8,L9的高配版均搭載了禾賽的激光雷達(dá)。理想L9是在2022年6月上市的，L8是在2022年9月上市的。

如果看環(huán)比數(shù)據(jù)的話，禾賽Q3的出貨量是比Q2要大幅下降的。理想汽車(chē)前段時(shí)間也公布了Q3財(cái)報(bào)，2023年Q3交付了105108量，Q1交付52584量，Q2交付86533量。拿禾賽ADAS雷達(dá)的出貨量進(jìn)行對(duì)比的話，Q1和Q2的比例均為54%，可以理解為理想的用戶中大約54%選擇了搭載激光雷達(dá)的高配版。而在Q3，理想的交付量上漲了，禾賽的出貨量卻下跌了。

另外還有一個(gè)比較有意思的一點(diǎn)。Q3跟Q2相比，ADAS雷達(dá)少出貨了5100臺(tái)，Robotaix雷達(dá)多出貨了435臺(tái)，其營(yíng)收卻差不多都是4.4億。也就是說(shuō)，少賣(mài)5100臺(tái)ADAS雷達(dá)的收入，僅僅需要多賣(mài)435臺(tái)robotaxi雷達(dá)就能補(bǔ)上了。另外，營(yíng)收中其實(shí)還包含了一部分解決方案，即開(kāi)發(fā)費(fèi)的營(yíng)收，去掉這一部分，Q3的產(chǎn)品收入是4.25億，比Q2的3.86億還多了差不多10%。把這一部分也考慮進(jìn)去，可以大致認(rèn)為，1臺(tái)robotaxi雷達(dá)約等于13臺(tái)ADAS雷達(dá)。

禾賽賣(mài)給理想的ADAS雷達(dá)大約2800-3000元，所以robotaxi雷達(dá)的價(jià)格大約在40000元。

未來(lái)的市場(chǎng)潛力

在項(xiàng)目獲取方面，從之前已公布的信息來(lái)看，禾賽已經(jīng)獲得了理想，長(zhǎng)安，高合，集度，小米，路特斯，上汽飛凡的項(xiàng)目定點(diǎn)，前段時(shí)間又公布了零跑和長(zhǎng)城的項(xiàng)目定點(diǎn)，在客戶數(shù)量上基本上跟國(guó)內(nèi)另一龍頭速騰聚創(chuàng)持平。（出貨量遙遙領(lǐng)先的主要原因還是榜上了理想這個(gè)大腿）。剩下的幾家客戶里，蔚來(lái)汽車(chē)戰(zhàn)略投資了圖達(dá)通，禾賽想打進(jìn)蔚來(lái)恐怕很難。而北汽，東風(fēng)，小康這幾家跟華為有智選車(chē)合作的，激光雷達(dá)基本上御用華為了。

所以如果禾賽想在業(yè)務(wù)上取得進(jìn)一步突破，下一步重點(diǎn)攻略的客戶就是大眾，通用，奔馳寶馬這些合資客戶了。當(dāng)然速騰聚創(chuàng)也一樣。

在電話會(huì)議上，禾賽提到目前正與來(lái)自北美和歐洲的六家領(lǐng)先的OEM進(jìn)行九次RFI/RFQ討論，并在下一代ADAS系統(tǒng)的多個(gè)戰(zhàn)略開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上取得了出色的進(jìn)展，其中有幾個(gè)項(xiàng)目。該公司預(yù)計(jì)將在近期宣布這些方面的積極進(jìn)展。

不過(guò)，外資OEM一直是老牌激光雷達(dá)廠商的天下，比如奔馳選擇法雷奧，沃爾沃選擇Lunima, 大眾寶馬選擇的是Innoviz。由于歐美主機(jī)廠的智駕產(chǎn)品相關(guān)的決策大部分均在海外總部，目前國(guó)內(nèi)的激光雷達(dá)廠商，無(wú)論是禾賽，還是速騰，圖達(dá)通，均還未在歐美車(chē)廠取得突破。

毛利雖高，但暗藏玄機(jī)

最后是關(guān)于毛利率，雖然看上去每季度都達(dá)到了30%左右的毛利率，但很明顯主要都是robotaxi貢獻(xiàn)的。毛利率隨著ADAS雷達(dá)的出貨量增加而不斷下跌。

根據(jù)禾賽公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2022年Q1 ADAS雷達(dá)出貨量為222臺(tái)。2023年Q1總出貨量為34834臺(tái)，同比增長(zhǎng)402.9%，因此可以算出2022Q1總出貨量大約為7000臺(tái)。所以2022年Q1robotaxi雷達(dá)出貨量大約是6800臺(tái)。Robotaix雷達(dá)出貨量遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于ADAS雷達(dá)，所以這一期間的大部分毛利應(yīng)該都是robotaxi貢獻(xiàn)的。而2022年Q1，禾賽的毛利率為50.9%。所以，可以大致推測(cè)，robotaxi雷達(dá)的毛利率在45-50%左右。

把這個(gè)數(shù)據(jù)帶入到2023年的銷(xiāo)量和毛利數(shù)據(jù)中，可以大致推算出，ADAS雷達(dá)的毛利率在10%左右，這個(gè)數(shù)字基本符合一般汽車(chē)零部件行業(yè)的毛利率標(biāo)準(zhǔn)。

按照財(cái)報(bào)會(huì)議上禾賽的說(shuō)法，明年預(yù)計(jì)出貨量50萬(wàn)臺(tái)，麥克斯韋工廠的設(shè)計(jì)產(chǎn)能超過(guò)100萬(wàn)。

Robotaxi很難走量，而且robotaxi本身現(xiàn)在也有盈利難題，自身難保。禾賽未來(lái)要擴(kuò)大出貨量，還得靠ADAS雷達(dá)。

假設(shè)禾賽的出貨價(jià)格能維持現(xiàn)在的水平，3000元左右，那么50萬(wàn)臺(tái)的毛利就是1.5億。100萬(wàn)臺(tái)的毛利就是約3億。而禾賽光Q3的研發(fā)支出就已經(jīng)高達(dá)1.92億，Q1-Q1累計(jì)研發(fā)支出高達(dá)5.62億。看禾賽的財(cái)報(bào)，研發(fā)成本一年比一年高，而且這個(gè)研發(fā)成本大部分都是招人產(chǎn)生的薪資和股權(quán)激勵(lì)成本，這個(gè)成本除非將來(lái)禾賽裁員，否則是不太可能大幅度降下去的。

更何況，想要進(jìn)一步拿下業(yè)務(wù)，擴(kuò)大出貨量，降價(jià)是不可避免的。

這么一算，似乎很難看到禾賽未來(lái)凈利率轉(zhuǎn)正的點(diǎn)。2023年Q3，禾賽的凈虧損達(dá)到了1.418億元，比2022年同期虧損增加了一倍。也就是賣(mài)得越多，利潤(rùn)越低，投入?yún)s越來(lái)越高，虧損也就越來(lái)越大。

另外，雖然近期的“余鵬AEB之爭(zhēng)”給激光雷達(dá)的應(yīng)用帶來(lái)了一些熱點(diǎn)。但是，激光雷達(dá)是否是自動(dòng)駕駛方案必須，在業(yè)內(nèi)仍是爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。

前有性價(jià)比更高的4D成像毫米波雷達(dá)(4D 成像毫米波雷達(dá) - 101)，后有BEV+Transformer方案的不斷成熟。

視覺(jué)方案中的圖像傳感器能以高幀率、高分辨率獲取周?chē)鷱?fù)雜的環(huán)境信息，且價(jià)格便宜，但穩(wěn)定性差，一般認(rèn)為需要激光雷達(dá)的感知補(bǔ)足安全冗余。

但是，大模型的出現(xiàn)讓純視覺(jué)算法的進(jìn)步速度，開(kāi)始大于激光雷達(dá)成本下探的速度。并且，純視覺(jué)技術(shù)的進(jìn)步可以從全行業(yè)生態(tài)中孕育，而高線程激光雷達(dá)，基本只有汽車(chē)自動(dòng)駕駛才用得到。

留給激光雷達(dá)進(jìn)一步優(yōu)化成本的時(shí)間，不多了。

據(jù)業(yè)內(nèi)專(zhuān)家估算，激光雷達(dá)價(jià)格至少要做到2000元以內(nèi)，才具備足夠的性價(jià)比實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)上車(chē)。

總結(jié)

綜合以上分析，我認(rèn)為禾賽交出的這份Q3成績(jī)，雖然看似數(shù)據(jù)光鮮亮麗，但算不上是好成績(jī)。資本市場(chǎng)也給出了真實(shí)的反應(yīng)，自禾賽發(fā)布財(cái)報(bào)后，截止到11月17日，禾賽股價(jià)下跌了10%。

其實(shí)禾賽是一家非常優(yōu)秀的企業(yè)，畢竟激光雷達(dá)行業(yè)的老大哥們過(guò)得更差，Ibeo破產(chǎn)了， Lumina，Innoviz至今還沒(méi)實(shí)現(xiàn)毛利率轉(zhuǎn)正，估值比起最高峰時(shí)更是跌去了90%以上。

在整個(gè)激光雷達(dá)行業(yè)，禾賽科技已經(jīng)是最有機(jī)會(huì)接近盈利的廠商。

但我仍然看不到禾賽凈利率轉(zhuǎn)正的希望。

并不是禾賽不努力，主要是現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的ADAS市場(chǎng)，乃至整個(gè)汽車(chē)市場(chǎng)太畸形了。主機(jī)廠商又要卷價(jià)格，又要卷性能。價(jià)格戰(zhàn)從上游傳遞到下游，搞自駕的公司沒(méi)有一個(gè)盈利的，偏偏用人成本還極高，一個(gè)個(gè)全靠融資活著。

過(guò)去，還能靠炒高估值，不斷讓資本市場(chǎng)來(lái)接盤(pán)。現(xiàn)在，隨著全球經(jīng)濟(jì)遇冷，地主家也沒(méi)余糧了。

自動(dòng)駕駛?cè)Φ倪@場(chǎng)擊鼓傳花，到底還能持續(xù)多久？作為圈內(nèi)的一個(gè)小嘍啰，非常希望禾賽能夠盡早交出凈利率轉(zhuǎn)正的成績(jī)打我的臉。

作者：Ray.Z

參考文章以及圖片

禾賽科技的2023年第三季度財(cái)報(bào) - 禾賽科技

行業(yè)新階段，激光雷達(dá)當(dāng)前的三個(gè)預(yù)期差 - 中信證券